在融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会现场，融中董事长朱闪对话中科创星创始合伙人米磊▲◇，开启了一场融合物理学定律、工业革命史与硬科技信仰的深度交流 。

　　从“十五五”规划赋予创投的新地位谈起，米磊用“反转之年”定义即将到来的

　　年：国家密集出台政策积极支持发展风险投资，解决募资难问题上也不断发力，退出渠道日益畅通——这是创投行业走出低谷的必经之路。米磊直言：“创投是真正推动科技创新的有效工具▪■，我们正处在时代主流，这是一个非常好的机遇。△”

　　在谈到如何提前布局“光子、核聚变、商业航天”等冷门赛道时，米磊毫无保留，分享了基于“物质、能量、信息△、空间、生命”五大维度的底层研判 。他以能源革命为例，提出能源史经历了从电子的间接应用（煤炭和石油）到电子的直接应用（氢能源和固态电池），再到原子能利用的跃迁。★-★“从宇宙诞生到今天都逃不开物理定律，□▲”他坦率地说，☆“按这个角度去预测未来趋势，大概率是没有错的。”

　　泡沫与创新文化，米磊以•“人类大脑进化”作为类比…-，指出◁“胡思乱想”能带来智慧涌现，但代价就是高能耗。所以，▲“要鼓励创新，就必须允许浪费，▼”他强调，创新是指数思维…，“前面投

　　▼”投资理念与价值重塑=▼。米磊表示：“投资本质是投知识增量。” 他指出▽，知识价值是推动经济增长的原动力，“硬科技企业前

　　年都是知识积累，一旦突破，带来的不仅是经济价值…▪，更是对人类文明的贡献。”

　　两人从微观粒子延伸至大航天时代••，从物理学逻辑探讨至国家命运，金句频出、视野宏大，展现出科学家投资人独特的理性浪漫与历史纵深感，也让现场观众对“硬科技投资的底层逻辑”有了更透彻的领悟。

　　朱闪：欢迎米磊总来到现场▲●▼。主持人刚才说你的标签是“硬科技投资”▽。两年前我们为中科创星十周年做过专刊，对你们的长期坚持有所了解。机会难得，借今天把硬科技投资谈透。先从宏观说起：★◇•“十五五”规划中，第一次把创投▽◆●、科创投资写进五年计划，而且放在高技术产业规划里，分量很重…•-。你怎么看？对硬科技投资、创投行业以及高技术发展趋势与投资机会，会带来什么影响？

　　米磊■▲◁：创投行业前几年确实处在低谷，但从今年开始，无论经济◆◇、科技还是创投○，都可能是“反转之年★◇▼”，是一个重大转折点▽。国家从去年起不断在文件中强调○“积极发展风险投资”。今年-◆，国家又出台一系列政策，例如国家发改委主导设立的创投引导基金，以及社保基金等都在积极参与，支持创投△☆，解决募资难等问题。同时△□，中国的资本市场的环境也在改善，去年港股表现不错○，A股生态也在逐步向好，这是大趋势。因此，2026年对创投行业来说▼◆★，也会是非常好的一年•★△。

　　更核心的原因，是国家认可创投是真正推动科技创新的有效工具★。中国要发展新质生产力-■•，过去以债权为主的间接融资结构需要调整，必须更多转向以股权为主的直接融资，才能更好促进创新。因为这个大逻辑◁▷▽，国家到今天要发展创新▪、发展科技，就开始大力鼓励风险投资●□、鼓励创投行业，配套政策也在加速出台。我们要认识到▽□，创投正在回到时代主流☆，这是一个很好的机遇。

　　朱闪：我也认同创投的作用正在◇◇“趋于主流”。接下来我们把镜头拉近到硬科技投资。

　　朱闪•…：你们一直提倡“北坡登顶”。我的理解是不走别人走惯的路，提前布局，先投冷门赛道。比如2013年布局光子技术☆▪、2015年商业航天、2018年量子计算◆，甚至可控核聚变也在几年前开始投资◇★◁。你们提前布局的研判框架是什么？主要看技术前沿、未来应用可能，还是政策信号？

　　米磊…：研判框架其实很简单○。我们是技术出身△◁，也做成果转化，公司的slogan是“硬科技改变世界◁○”，所以我们是从技术的角度出发去看产业发展的。在这方面▲，工业革命是绕不开的一个话题，最早英国靠工业革命成为“日不落帝国◇”，美国的崛起同样离不开科学革命和工业革命。中国走到今天，也必须依靠新一轮科技革命、产业革命、工业革命，才能迎来新的变化○•◆。今年我会出一本新书，里面也会更系统地写这一套方法◇▪-。

　　这套方法基本思想就是来自物理学的“第一性原理”,即从“物质、能量、信息、空间、生命▷□◆”五大维度来分析技术的发展，这种研判不是看一两年，而是顺着几十年、几百年的演进脉络，甚至从更底层的物理规律出发。实际上，从远古到今天，人类在这些维度上的技术演进，推动了经济、社会与文明的发展。把趋势看清之后…，再按趋势去布局△△，自然会踩在风口之前。

　　先说能量领域。能源的发展方向一定是能量密度越来越高☆=、能量利用效率越来越高。过去主要是化石能源，例如石油和煤炭的燃烧，从物理学上看，本质是■“电子的间接应用”•△▽。而要实现更高的转换效率和能量密度▷△，必然走向电子的直接利用，于是电池、电动汽车等会出现。物质的能量密度是指单位质量或单位体积的物质所能储存或释放的能量◇=。它与元素的质量和核外电子的分布及化学反应特性密切相关。所以，能量密度最高的载体是什么？是氢•■☆，因为氢是一个原子带一个电子；而在固体领域▲△◇，能量密度最高的是锂金属，因此固态电池值得长期关注。但电子利用到了尽头之后▽◆●，一定会走向原子能（核能）○▼，因为原子核由质子和中子组成□□▲，其能量主要来源于核力。核力是一种强相互作用力，其强度远高于电磁力。人类能源来自太阳光，而太阳光本质就是核能。我们最早烧木头，后来烧煤炭、石油，本质上是因为当时人类没有掌握更先进的技术★■▼，被迫用了当时能用的技术。但终极方向一定要回到宇宙更高密度的能量——核聚变。基于这样的推演，我们7、8年前就陆续布局了储能、氢能□□◆、可控核聚变，并持续投入。今年“十五五”也把氢能和核聚变写进去，从物理学逻辑看，只能走这条路。

　　信息领域同样遵循“信息密度越来越高”☆。2016年••，我就提出□☆□：“光是人工智能时代的重要基础设施•▽”，原因就在于光子的信息传输速度和密度远高于电子▲★□。过去是光纤替代铜缆，行业里有句话叫“光进铜退”。接下来，在数据中心要替代-■，在芯片内也会逐步替代▼…。我们判断未来光在芯片中的比重可能超过电子◆◇，甚至出现“集成光路▪▷”在某些环节超越“集成电路”的时刻。你会发现今年这一方向越来越热◆▼…，资本市场对相关公司的关注度迅速上升，我们早期布局的源杰科技今年股价就翻了不少倍。

　　空间维度也非常关键。人类会不断拓展空间来获取外部资源：从“大航海时代”到今天的“大航天时代”。如果从资源获取的角度推演，下一家可能超越英伟达的企业▽○◆，大概率会出现在航天领域——外部资源的获取能力一旦建立，就像大航海时代一样，会重塑产业格局。

　　再往下是材料（物质）创新支撑一切；更深处还有生命科学。就不一一举例了。总之，把趋势研判清楚★，我们就按这个框架去布局。

　　朱闪：你把底层逻辑讲得很清楚——从物理与技术演进推演趋势，再回到投资布局。对“如何提前布局▼”这件事非常有启发。

　　朱闪：中科创星还有一个理念叫“ESK=▲…”。我的理解是：E是Economic追求经济回报▷；S是Social体现社会责任；K是Knowledge强调技术先进性。把三者捏在一起并不容易。ESK真正要解决的矛盾是什么？你们怎么做到平衡？

　　米磊：ESK是我们2019年总结提出的▲★▪，本质是为了解决大家在硬科技投资中的困惑。我们十几年前就提出硬科技▽，是因为当时中国对关键核心技术投入不够，风险很大。后来硬科技火了，依然有很多人来问：硬科技“算不过来账▲□”，因为长期投研发、没收入没利润□▷●、亏损大△，大家还是不愿意投硬科技△•□。

　　所以我们把硬科技框架升级为ESK，就是希望从观念上把这件事梳理清楚：我们愿意投硬科技=•■，是因为首先相信技术具有“知识价值”■，我们投的是“知识增量•☆▪”。比如博士毕业写论文•■△，就必须有创新点，必须在前人的基础上，做一点知识增量贡献=▲；同样，我们希望所投企业在科技上实现别人过去没有做到的知识增量。分析人类的文明发展史…◇，科技革命在这里面的贡献是最大的★…◁，这也是很多经济学家在讲的，技术进步对经济贡献占到80%以上，这个就是索洛模型☆▷△。

　　从这个角度来讲，过去经济学对科技在经济增长中作用的研究是有一定的缺失和短板。我们一直强调站在工业革命史的角度去思考，其实就是看到了知识增长是推动经济增长最核心的一点。

　　硬科技企业也是一样：先做研发-，形成知识增长（知识价值）▲□，之后才逐步产生经济价值◆。硬科技企业头5—10年往往是知识价值积累期●，一旦突破才可能释放经济价值。我们用这个角度去判断企业，也有很多案例验证了这一点。2019年我们投智谱时，团队技术很强◇，但当时商业模型和经济回报并不清晰——典型就是先投知识价值，几年后才逐步显现商业价值，这就是ESK。

　　为什么还要强调ESK？这两年ESG很火◆□△。回看价值投资□-△，格雷厄姆在100年前提出的“价值投资”更多指经济价值◇=◇；芒格也明确说过不投半导体，因为半导体对下游带动很大，但一开始自己的直接回报没那么高■▲▪，所以作为财务投资人投半导体是不划算的，这就是经济价值。可仅靠经济价值是不够的：美国也经历过安然财务造假、环境保护等问题，于是反思提出ESG，强调社会价值与可持续性。

　　我们认为还不够，因为知识价值才是推动经济与社会增长的原动力○，所以提出ESK，把它视为“3=.0=▲-”的价值投资理念-★★，也更符合中国当前的发展阶段：中国不能永远跟在别人后面▷，必须形成自己领先、独特的价值▲◇，才能真正实现超越◁★。提出ESK，也是希望中国能走出一条自己的价值投资之路○☆。

　　还有，我们看到2025年诺贝尔经济学奖得主并非传统意义上的经济学家，而是研究工业革命史的学者。任何人只要研究工业革命史，都会得出类似结论：知识价值的增长能够推动经济价值的增长，这也从另一个角度对ESK的理念形成了呼应▼▷•。

　　朱闪：这样就清晰了：经济价值、社会价值□☆□、知识价值统一起来▲，也更贴合今天的投资语境。

　　朱闪：顺着智谱聊两句。市场上到处在谈“投中了智谱赚了多少”。中科创星作为智谱的发起股东▽，确实印证了你说的“北坡登顶”。回到AI本身，尽管很火▷▷◆，但也有争议：前期投入太大，算力与基础设施投入极高，未来产出是否匹配★▲•？高估值与盈利是否错配•？你怎么看泡沫与未来机会◇，会更偏大模型算力，还是应用层●？

　　米磊：我认为大家不必过度担心AI泡沫。我们把时间段拉长，从历史的视角去看人类崛起。人类之所以能走到今天△△，本质上是因为进化出了更大的大脑。大脑重量只占人体2%▷▽，但功耗占到人体约20%，而且有研究显示★▽，大脑高速运转时可能会达到35%-40%◁☆，可以说，人体的资源是集中供给了大脑△…◁。同时，由于大脑的“胡思乱想•-”带来了更多的智慧▪=。基于这个类比，我之前就提出一个判断：未来AI数据中心的能源消耗可能占到整个人类能源消耗的20%—40%。AI领域的投入也是一样的■☆▼，我们要把资源留给“大脑☆●▼”——投入大、短期看不出回报，甚至会“胡思乱想◁●”▷■▼，但只要出现一个关键创新，人类积累下来的长期回报就极高。AI突破后，对人类文明的改变可能超过蒸汽机时代的工业革命。

　　而且更现实的是△：在全球竞争中，谁夺得新一轮AI科技革命的主动权，谁就可能在经济、科技、军事等规则制定上占据优势。这件事不能只按短期经济账来算=…=；短期有一点泡沫☆□▷，不是太大的问题。

　　朱闪：科学家出身的投资人谈AI，视角确实会把“算力—能源—文明尺度”连在一起。

　　这里我有个略敏感的困惑：我们在AI上投入的资金规模★●■，跟美国没法比●△。对方钱多、容错率高，尝试更多□★…；我们资金相对有限▷，需要更★◆“省着投”。这种差距会不会影响竞争？在资金有限前提下，我们怎么打？

　　米磊○◆○：我们一直呼吁中国要鼓励创新、允许浪费。农业时代强调◆“粒粒皆辛苦□”，不能浪费☆；但到了创新时代，要允许大脑▪▼“胡思乱想▼★•”，要允许一些看起来“不靠谱”的尝试。像马斯克•★◆、奥特曼▷、乔布斯□△●，在传统语境里可能会被贴上“不靠谱☆▽”，甚至更刺耳的标签，但创新往往来自少数“异类”▽□：可能99%失败，1%成功就带来巨大的回报=。

　　要参与全球竞争▪□，首先要解放思想•，在文化层面接受不确定性。科技创新是指数思维…：前十年可能一直亏◆-，一旦爆发就带来超高回报。你看英伟达市值大约4…=☆.5万亿美元■，SpaceX的估值大约8000亿美元，这种超高回报面前，前期投进去的千亿美元并不算什么。若只按线性思维算账，就很难在创新上取得突破▼○◆。

　　当然，美国创新能力整体领先▲■，但它也甩不开中国。中国有巨大的市场●■▽、人才供给数量充足，而且工程化能力强、成本压缩能力强。像DeepSeek用更少的钱做出接近的性能◆▷，说明我们在效率和性价比上有优势。很多方向最初创新不一定发生在中国◇▲，但大规模工程落地、量产和成本优化往往在中国完成——无论是光伏，还是电池产业▼▽，都曾呈现类似路径=•。

　　朱闪：我们除了工程化优势=☆、人才优势，也要看到制度层面更强的统筹协调能力。关键是机制上敢于试错，不能把确定性当成创新的前提。

　　朱闪：这次峰会在上海举办。中科创星这两年在上海动作很多：两年前落地孵化器，而且从论文阶段就开始深度孵化；去年又成立了早期投资基金，规模40多亿，创了行业纪录。一个是孵化器的差异定位，另一个是基金怎么募、LP怎么构成、未来怎么投——请你一起讲讲。

　　米磊▼▷☆：上海这两年特别重视早期科创，创新环境很好○。我们长期做早期，得到上海的支持才敢做更“前置”的超前孵化和深度孵化：上海对高质量孵化器匹配了很多资金支持，相当于把我们的容错率提升了，我们才有能力也有胆量去做。在其他地方，如果不给这么大的早期支持，这件事很难推进☆△=。而且上海的海归人才、高校资源…、长三角一体化产业链，也都利于硬科技创新。

　　我们围绕科研院所、高校的老师做成果转化。科学家有技术◇•☆，但往往缺乏创业认知、产业资源和商业能力。我们希望再往前走一步，把-“青苹果”变成“红苹果”，让更多成果走出实验室。今天靠传统科技投资-☆●，能真正转化的成果可能只有5%—10%◁◇□；通过深度孵化…、超前孵化，能够把更多成果推向产业化=□▽，这是很有意义、也值得探索的事情。

　　朱闪：再聊科技成果转化。国家鼓励、各地也都想做，但落地并不容易。对科学家创业…★、教授创业，业内分歧很大△，甚至有机构明确□△-“不投科学家项目”，顾虑是科学家有退路，项目不行就撤。你怎么看▷■？怎么判断、怎么把成果转化做得更顺•▽●？

　　米磊：任何事情都有两面性。科学家创业确实有短板：缺乏商业认知★●•、没创过业，如果照科研那套逻辑去创业△，大概率会失败。但硬科技时代也有现实：很多前沿科技的创业，科学家成功率更高。比如量子计算，现在很多创业者来自高校和科研院所，因为过去产业界并没有长期积累，创业的起点更多在实验室…。科学家有“长板”，投资机构要协助科学家把短板补齐，让长板发挥到极致▲。

　　而且我们更关注青年科学家，经过筛选后成功率是可以的。我们更愿意找那些有意愿从科学家转型为企业家的青年科学家◆○□，可塑性更强；如果已经接近院士或院士阶段，往往创业动力不足，更适合担任首席科学家，提供知识与技术，同时我们会寻找年轻人◇★-、优秀CEO与之配合共同创业。在美国△=，科学家创业的模式已经很成熟了，很多科学家都是担任首席科学家，提供技术、持股即可。

　　朱闪：总结得很实在◆：发挥科学家的技术长板，同时通过团队配置补齐商业短板▷▪，才能提高转化成功率。

　　时间关系，本来还有很多问题想继续交流，就先到这里。米磊总从科学家转为投资家，今天对话让我感受到你在基础理论上的底蕴。中科创星从科研院所走出来，顺应国家科技创新浪潮，短短十多年已成为国内顶尖早期投资机构之一。期待下一个十年，看到更多致力于硬科技投资、助力成果转化的优秀机构出现-◆。谢谢米磊总，也谢谢大家☆◁■！